作者 | 彭程（柚子投资合伙人 / 妙投专栏作者）
头图 | 东方 IC
两周前，宁德时代交出了极为漂亮的半年报。收入 440.75 亿元，同比增长 134.07%；归母净利润 44.8 亿元，同比增长 131.45%。但相对 1.2 万亿的市值，这个利润和增速也不算便宜，PEG（市盈率相对盈利增长比率）超过 1 倍，达到 1.2 倍。
这意味着，宁德需要在往后数年都维持如此高的增长，才能支持如此高的股价。靠现在宁德手里这副牌，真能维持如此高的增长？
而就在 8 月 13 日，宁德时代刚公布了 582 亿定增计划。加上原本账上趴着的 684 亿，宁德持有的现金已达到 1226 亿。
如果认为宁德会拿如此大一笔钱疯狂扩产，打价格战，那未免太小瞧曾毓群的赌性了。一个身价数千亿的人，一辆车可以开十年不换。募集了近千亿的资金，其所图必然巨大，大到可以支撑宁德数万亿的市值。
所以，宁德的图谋究竟是什么？在曾毓群的谋划之中，宁德未来的增长会从何而来？我们今天就来聊聊宁德的近忧与远虑。
本文为宁德时代深案例删减版，原文约 8000 字，深入详实的讨论了宁德时代的增长逻辑和估值问题，即刻加入妙投，解锁全文《宁德时代会是长胜的王者么？未必》
当下资本市场对宁德的高估值，刨除抱团的因素，一部分来自于对其未来高增长的乐观。
但这种乐观，是经不住推敲的。
如果按茅台 44xPE 计算，宁德时代对应的利润应是 266 亿，是其 2020 年扣非利润的 622%。
这个利润假设成功的前提是：
1. 新能源车销量可以持续实现 90%（5 年）或 140%（3 年）的高增长。
2. 在激烈竞争下，宁德时代可以维持或提高市场占有率。
3. 在不断降价的压力下，宁德时代可以通过升级技术或规模扩大保持利润率。
很明显同时做到这三点的概率和风险都是极高的，即使做到了，3 年后宁德还要保持高增速，才能兑付当下的高估值。
然而，纵观整个新能源链条——从光伏、动力电池到车，动力电池并不是好的一个赛道。
上游有资源稀缺型的正极材料厂商，下游主机厂经过大浪淘沙后剩下的都是巨头。有上游供应商、客户两个爸爸在，随着行业日趋成熟，动力电池厂在产业链的地位会愈发弱势。
另一方面，宁德的高利润高市值，会不断吸引众多厂商和资本加入。这意味着价格战将持续不断。虽然宁德依然可以不断进行技术迭代来提高标准，拉低单度电成本，以此抵抗价格下跌，但像现在这样的好日子不会再来了。
如果参考面板等电子行业的经验，宁德现在的利润爆发更像是领先者的一时爆发，而不是一位吊打同业十年的王者。
5 年新能源汽车只有 1~2 倍增长空间
首先，动力电池所依附的新能源汽车行业，其增长已经有限。
这导致新能源车销量不可能持续实现年化 90%（5 年）或 140%（3 年）的高增长。因此假设一是不成立的。
最近，中国汽车工业协会发布预计，2021 年，我国新能源汽车总销量有望达到 240 万辆，同比增长 76%，超出之前预计的 48%。更猛的是新能源车销量占整个新车销量的比例，从 2020 年 5%，提升到 21 年 7 月的 15%，增长了 200%，已经接近国家规划 2025 年的 20%。
这一切背后更大的推手是国家施加给车企的双积分制，即销售燃油车是负分，新能源车是正分，负分的车企需要买分。
去年长安汽车董事长朱华荣表示，由于双积分未达标，长安的单车利润少了 4000 元。按其 200w 量的销量算，其金额高达 20 亿。对应五菱宏光 mini EV 则赚了 44 万积分，预计贡献收益最高达 44 亿。
这种积分政策是为了帮助新能源汽车行业渡过哺乳期。目前，由于动力电池的成本偏高，新能源车厂很难通过卖车赚钱。如果新能源车成本与燃油车持平，可以自身发展。
